招商宏观 | 当性价比足够高
文 | 招商宏观张静静团队
核心观点
去年以来国内存在四个维度政策：跨周期、逆周期、稳增长与防风险。跨周期推动产业升级，产业政策与部分外交政策与此有关；去年Q3央行指出警惕通胀上行风险，可见央行的逆周期政策虽针对就业，但可与需求侧脱钩；政治局会议提出风险后会立即出台政策回应。近期，稳增长政策预期渐强，假若未能兑现，市场是否会再受冲击？会有波动但风险可控。首先，目前大宗商品与国内权益等风险资产性价比已经足够高；另外，5月外资增持国内债券192亿元，为今年首次，表明在人民币汇率一次性释放贬值压力后，境外投资者对人民币及其计价资产有了相对积极的看法。随着疫情影响不再、美联储加息节奏再次变慢、7月全球共振进入被动去库存，美元指数有望跌破100，人民币及其计价资产也将迎来更积极的表现。5月经济增速环比接近底部，但同比仍有下行压力。1）5月消费和服务表现中性，投资和生产相对低迷。生产端，5月工业增加值同比3.5%，前值5.6%，服务业生产指数同比11.7%，前值13.5%；需求端，5月社零同比12.7%，前值18.4%，固投同比2.2%，前值3.9%，投资三大项不同程度下滑，其中制造业投资同比5.1%，前值5.3%，全口径基建投资同比8.8%，前值7.9%，房地产开发投资同比-21.5%，前值-16.2%。2）地产需求继续回落，前端仍弱于后端。5月销售面积同比-19.8%，前值-11.8%；新开工面积同比-28.5%，前值-28.3%；竣工面积同比24.5%，前值37.3%。3）高频指标显示经济环比已有所企稳，但去年6月高基数意味着同比下行压力仍大。6月开工率、产能利用率等生产高频指标较5月企稳，但重化工品价格出现止跌回升的迹象，表明需求较此前有所改善，目前经济或已接近环比底部。但去年6月经济读数高于5月，今年6月数据同比再度下滑的可能性较大。近期复苏进程受阻、稳增长政策预期渐强，但落地时机仍需等待。1）5月金融数据延续4月弱势，体现政策对防风险的考量。5月社融同增1.56万亿元，同比少增1.31万亿元；5月社融存量同比增长9.5%，前值10.0%。结构上看，企业中长期贷款维持增量，居民信贷则低位徘徊。一季度政策靠前发力后，二季度节奏放缓体现控杠杆、防风险的诉求。2）降息为逆周期政策发力打开窗口。6月13日央行将OMO中标利率由2.0%下调至1.9%，6月15日央行将MLF利率由2.75%下调2.65%。预计LPR利率将相应下调，若LPR非对称下调落地，预计市场参与者的风险偏好将得到明显提振。3）6月经济数据或再度走弱，但稳增长政策出台仍需等待时机。6月16日国常会研究推动经济持续回升向好政策措施，指出针对经济形势的变化，必须采取更加有力的措施，会议围绕加大宏观政策调控力度、着力扩大有效需求、做强做优实体经济、防范化解重点领域风险等四个方面，研究提出了一批政策措施。美国实际利率转正后加息暂停，但美联储保留加息预期，美债收益率或维持高位，但随着7月全球进入被动去库后美元指数有望跌破100。1）基数下台阶，美国通胀加速放缓。5月美国CPI同比4.0%，前值4.9%。其中，5月能源项同比-11.7%，前值-5.1%；收容所（房租）同比连续2个月降至8.0%，前值8.1%；运输服务同比降至10.2%，前值11.0%。5月美国PPI同比1.1%，为2021年以来新低，前值2.3%。2）6月美联储暂停加息，并释放未来加息信号。6月FOMC美联储宣布暂停一次加息但点阵图和经济预测显示未来仍有50BP的加息空间，维持950亿美元/月缩表计划不变。5月美国失业率上行0.3个百分点，实际利率升破1%，且该状态有望在6月继续维持，因而可以理解美联储的观望态度。3）三因素共振之下美元指数或将跌破100，人民币汇率转向在即。5月外资增持国内债券192亿元、为今年首次，表明在人民币汇率一次性释放贬值压力后，境外投资者对人民币及其计价资产有了相对积极的看法。随着疫情影响不再、美联储加息节奏再次变慢、7月全球共振进入被动去库存，美元指数有望跌破100。考虑到目前大宗商品与国内权益等风险资产性价比已经足够高，人民币及其计价资产也将迎来更积极的表现。正文
宏观周观点
1、5 月国内地产前后端增速处于低位
风险提示：
国内及海外政策超预期。
以上内容来自于2023年6月18日的《当性价比足够高——宏观周观点（2023年6月18日）》报告，报告作者张静静、张一平、刘亚欣、张秋雨、张岸天、马瑞超、赵宏鹤等，详细内容请参考研究报告。
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20220924 英央行的不可能三角：宽财政、抗通胀、储备地位
20220923 房地产竣工改善势头有望延续——显微镜下的中国经济（2022年第24期）
20220920 人民银行“以我为主”的空间有多大？——兼评2022年9月LPR报价
20220919 经济仍在做加法——宏观周观点（2022年9月17日）
20220917 冷热不均 结构分化——显微镜下的中国经济（2022年第23期）
20220916 进一步稳定内需的紧迫性——8月经济数据点评
20220914 通胀预期差或令6月海外波动重现——2022年8月美国CPI分析
20220913 9月或为mini版6月——宏观周观点0912
20220909 通胀对政策的影响力将趋于减弱——8月通胀点评
20220907 四个新变化如何影响出口？——2022年8月进出口数据点评
20220906 缓和人民币汇率贬值斜率——央行下调外汇存准金率点评
20220906 决断9月——大类资产配置的脉络（2022年9月）
20220903 9月FOMC或为分水岭——2022年8月美国非农数据分析
20220901 基建投资增速将超过10%——8月宏观经济数据预测
20220828 Q3或是全年工业利润增速底——2022年7月工业企业利润分析
20220827 再度转鹰的鲍威尔才是关键——全球央行Jackson Hole会议点评
20220826 海外能源、电价上涨或助力我国全年出口超预期
20220823 本轮政策效果复盘——从情绪修复、资金支持到基本面改善
20220822 政策着眼于力争最好结果——宏观周观点0820
20220820 防疫算政治账不影响经济工作力争实现最好结果的诉求
20220815 开启降息周期——8月MLF降息点评20220814 假若油价再度反弹20220814 政策的短期目标与中长期诉求——宏观周观点081320220813 国内商品期货、现货价格相继回暖
20220811 踩对通胀的韵脚——2022年二季度《货币政策执行报告》解读
20220810 通胀重现19年格局，如何影响宏观政策？——7月通胀点评
20220809 从中观研究框架看弱复苏中的结构性亮点——中观景气度系列（一）
20220807 产业链优势或令出口继续超预期——2022年7月进出口数据点评
20220806 就坡下驴还是横生波折？——大类资产配置的脉络（2022年8月）
20220806 海外市场或重现波动——2022年7月美国非农数据分析
20220804 变局下的产业链——多个制造业大国陷入贸易逆差的警示
20220802 多重冲击、多重约束下的复苏——7月宏观经济数据预测
20220802 2020年货币市场流动性是如何回归中性的？
20220801 制造业超预期回落后的潜在结构性亮点——7月PMI点评
20220730 美国陷入衰退了吗？——2022年二季度美国GDP数据点评
20220729 用好既定政策，坚持就是胜利——政治局会议给出的五个关键答案
20220728 假若美联储重新“盖住”底牌——7月FOMC点评
20220727 双循环正升级——2022年上半年进出口商品结构分析
20220727 利润V型修复后，关注确定性——2022年6月工业企业利润分析
20220724 内需偏弱，但中美利差拐点初现——宏观周观点0724
20220719 复苏交易将如何演绎——大类资产配置的脉络（2022年3季度）
20220715 未来的三种情景——2022年二季度中国经济数据分析
20220714 7月FOMC前的两个关键数据：加息100BP？
20220714 信贷分化与杠杆回升——上半年金融统计数据新闻发布会点评
20220710 控通胀压力仍大，7月加息预期强化——美国6月非农点评
20220708 疫后全球价值链重塑、汇率弹性与制造业竞争力
20220704 疫情退却，通胀升温——宏观经济预测报告（2022年6月）
20220626 国内经济篇：复苏不惧冲击——2022年中期宏观经济展望
20220625 应出尽出，静候花开——2022年中期宏观经济展望财政篇
20220624 总量不弱，结构正佳——2022年中期宏观经济展望货币篇
20220622 出口向左；进口向右——2022年中期宏观经济展望外贸篇
20220621 通胀压力：外弱内强——2022年中期宏观经济展望通胀篇
20220620 冲击转向缓和——2022年中期宏观经济展望海外篇
20220613 出口、PMI、社融超预期下还需要关注什么？
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